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短期來看，疫情對保險負債端造成的壓力仍將持續(xù)，可關注資產(chǎn)端的邊際改善跡象。在穩(wěn)增長政策下，壽險資產(chǎn)端受益，同時負債端改善，行業(yè)景氣度向上。

本刊特約作者?劉鏈／文

近日，上市險企陸續(xù)公布2022年1-3月保費收入數(shù)據(jù)。2022年1-3月累計原保費收入及同比增長情況如下：中國人保2324億元，同比增長14.2%、眾安在線50億元，同比增長10.2%、中國太保1487億元，同比增長7.2%、新華保險649億元，同比增長2.4%、中國平安2465億元，同比增長1.1%、中國人壽3150億元，同比下降2.7%。

人身險保費收入分化明顯，NBV增長或仍承壓。各上市公司3月單月人身險保費收入同比增速為：太保人壽（10.1%）>中國人壽（5.6%）>人保壽險（1.8%）>新華保險（-4.1%）>平安人壽（-4.2%）。各公司人身險保費收入延續(xù)明顯分化態(tài)勢，中國人壽單月保費增速由負轉(zhuǎn)正，環(huán)比改善8.7個百分點；平安人壽增速與2月基本持平，持續(xù)承壓；太保、人保、新華增速均有不同程度的下降，其中，太保人壽依舊保持同比高增長，新華保 險增速由正轉(zhuǎn)負，環(huán)比下降15.3個百分點。

2022年一季度，平安壽險個險新單保費同比下降15.7%，主要受2021年同期新舊重疾定義切換導致的高基數(shù)影響。人保壽險3月長險首年保費同比增長37.5%，其中長險首年 躉交保費同比增長31.9%，相比1月、2 月有大幅下滑，健康險長險期交保費同比下降 36.6%，環(huán)比下降12.6%。在個險銷售渠道承壓的背景下，部分公司保費快速增長主要由銀保渠道帶動。從行業(yè)整體來看，以上5家上市壽險公司3月單月保費收入同比增長1.1%，較2月增速環(huán)比下降0.1個百分點，光大證券認為主要是由于壽險業(yè)改革持續(xù)推向縱深，人力規(guī)模處于低位，疊加3月份國內(nèi)多地疫情反復影響代理人線下展業(yè)。預計各險企一季度新單與NBV增長承壓，后續(xù)隨著改革帶來壽險業(yè)產(chǎn)能提升與疫情緩和有望得到改善。

各上市公司3月單月財產(chǎn)險保費收入同比增速為：眾安在線（14.4%）>太保財險（10.9%）>中國財險（10.2%）>平安財險（9.2%）。除眾安在線外，各財險險企單月保費收入增速均有不同程度的放緩。

綜合來看，上市財險公司3月單月保費收入同比增長10.1%，較2月增速環(huán)比下降5.6個百分點，預計主要為疫情拖累新車銷售所致，乘聯(lián)會數(shù)據(jù)顯示，3月狹義乘用車零售、批發(fā)銷量同比分別下降10.5%和1.6%，對新車保費造成較大的負面沖擊。中國財險3 月單月車險保費收入222億元，同比增長4.6%，自2021年10月以來首次出現(xiàn)增速回落，但2022年一季度累計同比增速依舊保持在10.9%的相對高位。

隨著車險綜改壓力趨緩，車均保費提升，綜合成本率持續(xù)改善，疫情階段性緩解后車險業(yè)務整體向好態(tài)勢不變。非車險方面中國財險保費收入增速略有回升，3月單月同比增長13.7%，較2月增速環(huán)比增加1.5個百分點，其中農(nóng)險增速最快，同比增長45.9%，意健險占比最高，為54.7%。在“三農(nóng)”政策加持以及疫情持續(xù)帶來健康險新需求的背景下，非車保費規(guī)模及占比有望持續(xù)提升。

壽險負債端承壓或?qū)⒊掷m(xù)，財險長期向好態(tài)勢不變。在壽險業(yè)持續(xù)改革的背景下，2022年一季度，各上市壽險公司紛紛推出以增額終身壽險為代表的保障型產(chǎn)品，以客戶為導向提供針對性優(yōu)質(zhì)服務，轉(zhuǎn)型陣痛期結(jié)束后新單與NBV有望回升。財險業(yè)車險保費受疫情影響階段性增速放緩，非車保費發(fā)展穩(wěn)中有進，若疫情得到有效控制，則財險憑借成本優(yōu)勢長期向好的基本面不變。

壽險承壓趨勢確認

2022年3月壽險總保費同比延續(xù)分化態(tài)勢，預計新單價值仍將承受較大壓力。3月5家上市險企壽險總保費累計同比增長0.7%（2月為0.2%），其中，中國人保同比增長18.3%、中國太保同比增長4.2%、新華保險同比增長2.4%、中國平安同比下降2.3%、中國人壽同比下降2.7%。3月單月總保費同比增速分別為：中國太保10.1%、中國人壽5.6%、中國人保1.8%、新華保險-4.1%、中國平安-4.2%。

3月壽險總保費同比延續(xù)分化態(tài)勢，中國人壽單月同比改善8.7個百分點，中國平安同比持續(xù)承壓，中國太保延續(xù)同比高增長，中國人保、新華保險同比分別下降17個百分點、15.3個百分點，中國人壽、中國太保同比增長預計受規(guī)模型產(chǎn)品以及銀保渠道帶動?？紤]到轉(zhuǎn)型持續(xù)推進、人力規(guī)模處于低位、局部地區(qū)疫情反彈以及需求釋放趨緩，預計新單價值同比壓力較大，2022年一季度，各家險企新單價值同比或在-20%至-40%區(qū)間。

中國平安新單保費明顯承壓，中國人保續(xù)期拖累總保費增速。2022年一季度，中國平安個人業(yè)務新單保費431億元、同比下降15.7%，明顯承壓，預計主要受同期重疾定義切換帶來的較高基數(shù)以及人力規(guī)模下降但產(chǎn)能未明顯提升影響，同時，考慮到2022年保障型產(chǎn)品需求釋放緩慢，高價值率產(chǎn)品占比或?qū)⑾陆担?022年一季度NBV或承受壓力，同比降幅或劣于新單保費同比。中國人保壽險及健康險板塊3月新單保費40.8億元、同比增長74.9%，主要系人保健康躉交業(yè)務帶動，3月貢獻躉交新單13.1億元、同比增長4953.9%，但受人保壽險續(xù)期保費同比下降41.9%拖累，中國人保人身險總保費同比下降17個百分點至1.8%。

車險景氣度延續(xù)趨勢有待觀察，低件均標準化健康險仍具潛力。2022年3月，4家上市險企財險保費收入同比增速為10.1%，較2月的15.7%回落5.6個百分點，預計主要系疫情影響新車銷售拖累車險所致，各家險企3月財險保費同比增速分別為：眾安在線14.5%（2月2.8%）、太保財險10.9%（2月22.5%）、人保財險10.2%（2月13.4%）、平安財險9.2%（2月17.6%）。

2022年3月以來，吉林、上海等地疫情反彈，導致線下營銷、生產(chǎn)、運輸及交付產(chǎn)生一定阻力，根據(jù)乘聯(lián)會的數(shù)據(jù)，2022年3月，乘用車零售銷量同比下降10.5%，拖累車險的增速，人保財險3月車險保費同比增長4.6%，較2月的14.9%明顯下降10.3個百分點。此外，據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，上海及吉林省各占全國生產(chǎn)的11%左右，若疫情延續(xù)，短期內(nèi)或?qū)π萝囦N售及車險銷售造成一定的抑制，車險景氣度延續(xù)趨勢有待觀察。平安健康一季度保費收入同比增長38.5%、人保財險3月意外及健康險保費同比增長7.1%，疫情反復及互聯(lián)網(wǎng)保險監(jiān)管完善或利于低件均醫(yī)療險銷售。

負債端承壓態(tài)勢得到數(shù)據(jù)確認，關注疫情影響車險情況及資產(chǎn)端邊際改善壽險負債端承壓態(tài)勢得到數(shù)據(jù)確認，2022年一季度，行業(yè)NBV或明顯承壓。行業(yè)轉(zhuǎn)型不僅要抬頭看路也要躬身做事，渠道產(chǎn)能提升并非一蹴而就，底層展業(yè)模式改良或是解決行業(yè)供需不匹配的關鍵。財險景氣度受局部地區(qū)疫情影響有待觀察。

當前壽險處于估值底部，負債端和資產(chǎn)端悲觀預期反應相對充分，而疫情影響、2022年宏觀經(jīng)濟景氣度以及轉(zhuǎn)型過程中的NBV同比增速仍具有不確定性。

國信證券認為，壽險景氣度向上，壽險3月企穩(wěn)，增額終身壽或力挽狂瀾，同時車險新單穩(wěn)步向前。壽險新單銷售或如期改善：正如我們預計近期壽險新單有望開始改善，增額終身壽憑借較高的新業(yè)務價值率（40%-50%，高于上市壽險企業(yè)的平均水平）或力挽狂瀾，讓中國平安的3月新單銷售同比轉(zhuǎn)正。展望二季度，隨著股票市場的震蕩加劇，固收保本的保險產(chǎn)品的吸引力有望持續(xù)，我們繼續(xù)看好新單銷售，正增速有望持續(xù)。

中國平安一季度個人業(yè)務新業(yè)務保費同比下降16%，主要是因為2021年一季度基數(shù)較高，重疾定義切換使得銷售大幅提升，2021年1-2月的新業(yè)務保費同比增速分別為31%和24%。但2022年一季度新單保費同比2020年一季度的增長幅度為0.45%，在人力持續(xù)下滑三年的背景下，2019-2021年分別下滑18%、12%和41%，平安2022年一季度的新業(yè)務保費能超過2020年一季度同期，表現(xiàn)非常靚麗，人力質(zhì)量確有大幅提升之勢，未來的增速值得期待。

增額終身壽的優(yōu)勢在于保額可以增長，然后通過保額提取以及加保等操作，實現(xiàn)遠高于傳統(tǒng)壽險產(chǎn)品的靈活性。起初增額終身壽在香港賣得非常好，后被引進到內(nèi)地，成為中小壽險企業(yè)搭配經(jīng)紀公司的主戰(zhàn)場，直至近兩年大型壽險企業(yè)紛紛推出該類產(chǎn)品，同時銀保監(jiān)會在2021年10月下發(fā)通知，提高了人身險產(chǎn)品的銷售門檻，整頓互聯(lián)網(wǎng)銷售。在此背景下，增額終身壽有望接力重疾險力挽狂瀾。4月8日，平安發(fā)布“盛世金越”增額終身壽，發(fā)力居家養(yǎng)老，進一步發(fā)揮“保險+”綜合實力，短期景氣程度正在提升。

車險穩(wěn)步向前，中國財險保持相對優(yōu)勢，維持較高景氣度。3月中國財險原保費同比增長10%，平安財險同比增長9%，太保財險同比增長11%，規(guī)模優(yōu)勢穩(wěn)步提升。相比1-2月車險業(yè)務的強勢增長，車險保費增速有所下滑，全行業(yè)3月增速僅為3.2%，中國財險為4.6%，仍有較強的相對優(yōu)勢。同時，一季度新車市場疲軟，車均保費拉動增長?？紤]到通貨膨脹的影響，預計車均保費仍有持續(xù)向上的趨勢，車險市場規(guī)模仍將繼續(xù)增長，全年車險將維持較高景氣度。同時，大災風險同比下滑，非車險盈利或迎來拐點。整體而言，中國財險維持較高景氣度。

在穩(wěn)增長政策下，壽險資產(chǎn)端受益，同時負債端改善，行業(yè)景氣度向上。同時，車均保費有望持續(xù)提升，而非車險盈利拐點向上。

疫情散發(fā)拖累車險保費增速

東吳證券認為，疫情散發(fā)拖累車險保費增速，壽險隊伍似現(xiàn)企穩(wěn)跡象。上市險企披露2022年前3月保費數(shù)據(jù)，累計原保費增速及對應收入排序如下：中國人保（同比增長14%至2324億元）、中國太保（同比增長7%至1487億元）、新華保險（同比增長2%至649億元）、中國平安（同比增長1%至2465億元）和中國人壽（同比下降3%至3150億元）。全國各地疫情散發(fā)拖累壽險復蘇進程和新車簽單保費。

從壽險來看，全國各地疫情散發(fā)，但在極低同期基數(shù)和隊伍規(guī)模邊際企穩(wěn)作用下，3月單月新單有底部企穩(wěn)改善跡象。2022年3月，壽險當月原保費同比增速排序如下：太保壽險（10%）、中國人壽（6%）、人保壽險及健康（2%）、新華保險（-4%）和平安壽險及健康險（-4%）。

從財險來看，2022年一季度，人保和平安車險保持兩位數(shù)穩(wěn)健增長，3月單月略有波動不改量價齊升趨勢。2022年3月，財險當月原保費同比增速排序如下：太保財險（11%）、人保財險（10%）、平安財險（9%）。人保財險2022年一季度車險和非車保費累計同比增速分別為10.9%和13.2%，非車業(yè)務占比同比提升0.5個百分點至58.1%。自2021年10月以來，人保財險單月車險保費同比增速月均保持兩位數(shù)，但2022年3月，受全國各地疫情散發(fā)沖擊，新車簽單保費和轉(zhuǎn)續(xù)保推遲，公司車險單月保費同比增速下滑至4.6%。平安財險2022年一季度車險、非車和意健險保費累計同比增速分別為10.4%、2.1%和38.5%。

2022年以來，各地監(jiān)管對車險限速指導不變，進一步倒逼頭部險企聚焦優(yōu)質(zhì)家自車業(yè)務。各地疫情散發(fā)降低車險出險頻率，2022年下半年，大災沖擊下車險費率走硬趨勢有望延續(xù)。預計2022年一季度上市險企車險承保盈利同比仍將改善，疫情反復對非車承保業(yè)績的拖累有待觀察，但不改整體承保利潤改善趨勢。

“3·21”東航MU5735航空飛行器事故對行業(yè)賠付影響有限。據(jù)銀保監(jiān)會通報，截至3月29日，財險方面，承保飛機機身的人保財險、太保財險、平安財險、國壽財險合計向東航預付保險賠款1.16億元。人身險方面，已有11家公司向遇難人員家屬支付14筆賠款，金額合計1485萬元。銀保監(jiān)會多次發(fā)文指導保險行業(yè)全力做好“3·21”東航航空飛行器事故保險理賠服務工作，預計該事件對財險行業(yè)的影響有限，關注賠付優(yōu)化行業(yè)口碑效應以及交通意外險投保需求提升。

截至2022年4月14日，A股上市險企平均P/EV僅為0.54倍，平均PB僅為1.0倍。2021年年報已披露完畢，基本符合此前較低的市場預期，預計2022年一季度利潤仍有兩位數(shù)下降壓力，但是新單和人力已現(xiàn)改善跡象，長期來看無需進一步悲觀。

西部證券認為，疫情致使保險負債端進一步承壓，可以關注資產(chǎn)端邊際改善。人身險開門紅表現(xiàn)低迷，疫情反復影響客需及展業(yè)。2022年一季度，人身險保費收入如下：人保壽（同比比增長17.9%）、太保壽（同比增長4.2%）、新華保險（同比增長2.4%）、平安壽（同比下降2.3%）、中國人壽（同下降2.7%）；3月單月保費收入如下：太保壽（同比增長10.1%）、中國人壽（同比增長5.6%）、新華保險（同比下降4.2%）、平安壽（同比下降4.2%）、人保壽（同比下降24.6%）。

在新單方面，受代理人規(guī)?？s減和同比高基數(shù)的影響，平安壽2022年一季度新單保費同比下降14.9%；人保壽受益于躉交拉動，一季度新單同比增長45.5%；3月期交實現(xiàn)高增長（同比增長40.9%），助力新單增長（同比增長29%），而續(xù)期（同比下降41.9%）拖累保費表現(xiàn)。

疫情致使新車銷量下滑，財險保費增速趨緩。2022年一季度，財險累計保費收入如下：太保財（同比增長13.8%）、人保財（同比增長12.2%）、平安財（同比增長10.3%）；3月單月保費收入如下：太保財、人保財、平安財同比增速分別為10.9%、10.2%、9.2%，環(huán)比增速分別為-11.6%、-3.2%、-8.8%。

疫情影響新車銷量，車險保費增速放緩。2022年一季度，車險保費如下：人保財（同比增長10.9%）、平安財（同比增長10.4%）。受疫情影響，3月新車銷量同比下降11.7%，新車銷量下降致使承保車輛數(shù)目及自主定價系數(shù)增速放緩，人保財3月車險保費增速降至4.6%（前值為14.9%）。

非車增速相對穩(wěn)健，2022年一季度，非車保費人保財（同比增長13.2%）、平安財（同比增長10.2%），意健險仍為增量主要來源，人保財、平安財意健險保費同比增速分別為11.7%、38.5%。3月單月人保非車險保費同比增長13.7%，信用保證險（同比增長113.3%）、農(nóng)險（同比增長45.9%）增速較高。

機遇挑戰(zhàn)并存，建議關注險企資產(chǎn)端邊際改善跡象，長端利率低位波動+權益市場震蕩下行，險企投資端面臨挑戰(zhàn)。截至4月14日，十年期國債到期收益率為2.77%，較3月初下降3BP；滬深300較上年末累計跌幅達15.2%，利率下行及市場波動致使險企投資端承壓。地產(chǎn)行業(yè)邊際改善+監(jiān)管再提鼓勵險資增配權益資產(chǎn)，對投資端形成支撐。3月以來，地產(chǎn)行業(yè)政策放松力度增強，全國已有百余城銀行下調(diào)房貸利率（20-60BP）；4月11日，證監(jiān)會等三部門再提鼓勵保險等機構(gòu)增配權益資產(chǎn)，隨著后續(xù)疫情逐步平復，權益市場或?qū)⒂瓉砉乐敌迯?，有望對險企投資端形成支撐。

短期來看，我們判斷疫情對負債端造成的壓力仍將持續(xù)，建議關注資產(chǎn)端的邊際改善跡象。在壽險方面，保險作為非必要消費品，預計疫情影響下市場需求走弱，代理人線下展業(yè)受阻影響高價值的產(chǎn)品銷售，或?qū)θ藛T留存造成一定影響。在財險方面，上海疫情對汽車產(chǎn)業(yè)鏈影響較大，新車產(chǎn)銷雙弱預計將持續(xù)影響4月車險保費收入，隨著疫情平復車險保費增速有望回升。目前行業(yè)處于歷史估值低位，安全邊際較高。