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長期基本面決定長期價值。

作者：業(yè)文

(資料圖片)

編輯：聞道

風品：鈞杰

來源：銠財——銠財研究院

都說減持猛如虎，可天合光能表現(xiàn)還是出乎了不少人意料。

5月29日，對其股民而言無疑“受難日”。上市股東興銀資本和興璟投資又雙叒叕減持了！

26日晚，天合光能披露公告，興銀資本擬減持合計不超天合光能總股本5.23%的股票，即1.14億股；興璟投資擬減持合計不超總股本0.42%股票，即921.13萬股。兩者合計減持不超5.65%股份，按當日股價計套現(xiàn)近50億元。

一石千層浪，要知道，2022年11月以來，興銀資本、興璟投資已開啟二輪減持，合計套現(xiàn)總金額分別為34.13億元、31.95億元。若加上此輪減持，合計套現(xiàn)市值或將超百億元。

如此輪番減持，市場怎能淡定。5月29日天合光能股價下跌16.34%，此后持續(xù)陰跌。截止6月6日已連續(xù)7個交易日下滑，收于36.24元，相比5月26日的開盤價50.41元，累縮超20%，市值不足790億元。

01

股東減持背后

至于減持原因，兩股東均為自身資金需求。

公開信息顯示，興銀資本為華福證券100%全資控股子公司，是華福證券的私募基金子公司管理人，而興璟投資則是興銀資本控股子公司，為私募股權基金管理人。即興銀資本和興璟投資背后均有華福證券身影。

據(jù)界面新聞報道，華福證券已開始籌備股份改造和戰(zhàn)略投資者引入事項，擬引入的戰(zhàn)略投資者合計持股比不超20%，為后續(xù)上市做準備。

此時急于減持天合光能，或意在謀求一個好業(yè)績進而謀求好估值。

2022年度，華福證券營收34.76億元，同比減少32.32%；凈利11.24億元，減少47.25%。

單從此講，天合光能此番股價震蕩，頗有“躺槍”之意，并非看空基本面。

追溯“華福系”參股天合能源，需從后者美股退市說起。

彼時，天合能源私有化總價是11億美元，為此引入盤基投資、興銀資本、興璟投資等一眾投資方。其中，興銀資本出資2.87億美元，興璟投資出資1.56億美元，二者持股合計比一度高達35%。而實控人高紀凡持股才20%。

在天合光能科創(chuàng)板IPO“前夜”，“華福系”以不到25億元價格轉讓了15.01%的股權給公司控制人高紀凡。股權調整后，興銀資本及興璟投資持股比19.99%，降為第二大股東。從后續(xù)股價看，在外人看來這筆交易無疑“虧本”買賣，背后有何考量不得而知。

可以肯定的是，天合光能回歸A股之路并不一帆風順，2020年1月一次過會被按下“暫停鍵”，暫緩的首要原因便是高紀凡身背巨額債務。

據(jù)界面新聞，高紀凡曾于2017年2月與廈門國際信托有限公司簽署《信托貸款合同》，約定后者向前者貸款45.69億元，期限是60個月，年利率是6%。值得注意的是，該筆資金最終提供方為興業(yè)銀行，其為華福證券的間接股東。

2021年天合光能年報顯示，高紀凡該筆借款進行了展期。由渤海信托“接盤”，貸款利率由6%/年上調為6.52%/年，時間調至2024年9月3日。

面對監(jiān)管層詢問資金償還問題，核查意見明確回復稱，高紀凡可通過發(fā)行人分紅、協(xié)議轉讓/大宗交易等方式減持部分股份、與其他金融機構借款等方式償還。

就在2023年6月2日，天合光能公告稱，首次公開發(fā)行限售股8.45億股將于2023年6月12日解禁上市。意味著高紀凡持股將解除限售。而“華福系”此番減持，無疑讓大股東后續(xù)操作壓力倍增。

同樣感到壓力的，還有重倉天合光能的基金經(jīng)理們?；鹚募径葓蟾骘@示，共有180只基金的十大重倉股中持有天合光能，合計持有2.1億股，環(huán)比上季度增長93.16%；持股市值165.93億元。

在業(yè)內(nèi)人士看來，“華福系”此番清倉式操作，多少有些不講武德。

玩味在于，就在減持公告發(fā)布前一日，天合光能還發(fā)布了旗下欲分拆上市子公司天合富家能源股份有限公司增資擴股公告。在一眾交易方中，華福證券赫然出現(xiàn)在增資方之列，其旗下全資控股的興銀投資有限公司擬向天合富家增資1億元。

02

累計募資超737億、負債率仍達68%

銷售毛利率連降、子公司拆分存疑點

當然，減持本是市場行為，只要信披到位本無可厚非。穿越短期波瀾，企業(yè)基本面才是決定價值走向的羅盤。

梳理天合光能年報，2022年是業(yè)績大年：

營收850.52億元，同比增長91.21%，歸母凈利36.80億元，同比增長103.97%。2022年公司合計組件出貨量達43.09GW，儲能項目業(yè)務躋身中國儲能集成商國內(nèi)第四、全球第六。

不過，受累行業(yè)競爭加劇與成本上漲，天合光能毛利率逐年走低，近三期年報的銷售毛利率為15.97%、14.14%、13.43%。

同時，高企負債率也值警惕。2022年底，公司資產(chǎn)負債率達68%，總債務353.71億元。其中，短期債務是大頭，達到317.98億元，占總債務比89.9%。同期，隆基綠能、晶澳科技的資產(chǎn)負債率為54.18%、55.61%。

據(jù)國際金融報，自2020年6月上市不足三年，天合光能累計募資737.25億元，其中，直接融資166.48億元，間接融資570.77億元。

即便如此，企業(yè)手頭依舊不算寬裕，2023年一季報顯示，天合光能貨幣資金227.05億元，短期借款124.25億元，一年內(nèi)到期的非流動負債41.33億元。

業(yè)務快增又背負債壓，天合光能有了“分家”打算。2023年4月，天合光能正式發(fā)布公告確認，將拆分子公司天合智慧上市。

上市不足三年，再次拆分子公司上市，不得不說是“生財有道”。而如上所言，天合富家新一輪增資擴股中，再次出現(xiàn)華福系身影。福建晉江禹興福股權投資合伙企業(yè)擬增資2.5億元、興銀投資有限公司擬增資1億元，兩家公司分別是興業(yè)銀行與華福證券控制。未來若天合富家成功IPO，華福證券、興業(yè)銀行無疑將二次受益。只是結合上述大手筆減持，仍讓一些輿論有些意難平。

此外，當家人也是上市一大看點。天合智慧董事長高海純，也是天合光能實控人高紀凡女兒。

需要注意的是，拆分上市前期，天合智慧營收利潤出現(xiàn)激增情況：2021年營收39.81億元，歸母凈利2.02億元。2022年營收129.88億元，歸母凈利潤為7.19億元。

如此突增，引發(fā)輿論關注與質疑。鑒于天合智慧專注分布式光伏發(fā)電市場的主體，在光伏組件采購環(huán)節(jié)，存在較多向母公司采購的關聯(lián)交易，未來獨立上市如何保持獨立性還有待觀察。

03

內(nèi)外憂患

警惕產(chǎn)能拐點、價格拐點

客觀而言，拆分也有利業(yè)務各自聚焦，做強子公司、反饋母公司，本身是一件好事。

作為國內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)的元老級玩家，天合光能算是最早進入光伏組件企業(yè)之一。經(jīng)過幾輪產(chǎn)業(yè)周期，尚德、英利等企業(yè)紛紛隕落，天合光能依舊穩(wěn)居第一梯隊，成長性穩(wěn)健力值得肯定。也是眾多中小投資者、專業(yè)投資機構熱捧的原因所在。

追其根本，生于憂患死于安樂，高紀凡危機意識始終存在。前不久舉辦的第十六屆國際太陽能光伏與智慧能源展覽會(SNEC)上，其表示“中國光伏產(chǎn)業(yè)面臨產(chǎn)能過剩、技術迭代和國際環(huán)境等挑戰(zhàn)?！?/p>

不算多夸言。

首先從內(nèi)部環(huán)境看，產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷兩年爆發(fā)式增長后，擔憂聲音開始增多。市場對光伏各環(huán)節(jié)產(chǎn)能過剩的擔憂加重，“內(nèi)卷”與過剩漸成高頻詞。

5月24日，上海SNEC光伏展會上，隆基綠能總裁李振國表示：“產(chǎn)能過?？赡苁窍聜€月，可能是下個季度，也可能是下半年。甚至當然也有可能是到明年才會發(fā)生，但越發(fā)生得晚，可能下一輪過剩的程度就會越強。而隆基也已經(jīng)儲備了500億元的現(xiàn)金，準備迎接未來2—3年的行業(yè)洗牌?！?/p>

行業(yè)洗牌必將是殘酷的。在李振國看來，會有超半光伏企業(yè)退出市場，風險之下杠桿率是衡量企業(yè)安全性的重要指標。

并不危言聳聽，產(chǎn)能拐點尚存疑慮時，價格拐點先行到來。5月29日晚，隆基綠能公布的最新主要型號硅片報價，相比3月初降幅超30%。價格戰(zhàn)背后的供需關系改變值得警惕。

行業(yè)分析人士郭興認為，目前國內(nèi)的光伏產(chǎn)業(yè)建設正經(jīng)歷一輪“大躍進”，我們用了18年時間建設了380GW左右的全產(chǎn)業(yè)鏈光伏項目，而現(xiàn)在只需18個月。2023年這種速度還有加快跡象，年內(nèi)僅晶澳科技一家便宣布金額高達560億元的擴產(chǎn)項目。粗放跑馬圈地，不禁讓人想到房地產(chǎn)業(yè)危機爆發(fā)前的瘋狂。

視角望向海外，伴隨全球經(jīng)濟政治摩擦的不確定性，光伏領域面臨的挑戰(zhàn)、變數(shù)風險同樣不少。

據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2022年光伏產(chǎn)品(硅片、電池片、組件)出口總額超過512億美元，同比增長80.3%。其中，歐洲依然是最主要出口市場，約占出口總額的46%。

目前，隆基綠能、TCL中環(huán)、晶澳科技等頭部企業(yè)海外市場營收占比在50%以上。以天合光能為例，2022年國內(nèi)市場營收占比49.55%。

海外占盡優(yōu)勢的同時，需警惕盛極而衰。一些跡象顯示，歐美等國針對中國光伏產(chǎn)業(yè)已有動作，往期也有前車之鑒。一旦貿(mào)易摩擦加劇，上述優(yōu)勢可能變成劣勢，如何提升綜合抗風險力，是天合光能、高紀凡、乃至投資者都需思考的嚴肅問題。

04

直面技術迭代挑戰(zhàn)

靠啥定風波？

當然，危機往往并存。

從長遠視角看，作為新興戰(zhàn)略賽道，光伏產(chǎn)業(yè)廣闊前景、細分機會眾多亦是不爭事實。

受益全球減排影響，中國光伏產(chǎn)業(yè)已成長為一條萬億賽道。截至2022年末，138家光伏上市公司的總市值高達3.8萬億元，行業(yè)年產(chǎn)值超2億大關。

同時，光伏產(chǎn)業(yè)是資金技術密集型產(chǎn)業(yè)，技術迭代是行業(yè)必然。而每次重大變革帶來淘汰洗牌，亦碰撞醞釀出更多價值紅利，成就一批頭部企業(yè)更大更強。天合光能的一路成長，即是例證。

聚焦市場，對電池效率要求越來越高，P型電池效率瓶頸越發(fā)明顯，N型技術迭代呼之欲出，2023年SNEC光伏展會上，N型電池組件產(chǎn)品已是絕對主角。

天合光能技術助理副總裁陳奕峰表示，預計今年國內(nèi)N型技術的投資、產(chǎn)能將首次達50%以上，N型新增產(chǎn)能將首次超過P型。

行業(yè)分析師劉銳玲表示，近年光伏組件產(chǎn)業(yè)飽受硅片尺寸之爭困擾，隨著N型產(chǎn)品崛起，電池技術和效率重回行業(yè)關注點，過去粗暴的發(fā)展模式將告一段落。這對天合光能乃至整個行業(yè)的健康發(fā)展、質量深耕是一個利好。

5月25日，天合光能在SNEC展上面向全球發(fā)布新一代N型i-TOPCon先進技術，基于新一代技術，至尊N型產(chǎn)品家族全面升級，組件量產(chǎn)功率達到700W。

天合光能透露，青海基地單晶硅二期15GW項目、揚州10GW+10GW N型i-TOPCon高效電池與組件正式啟動。

此外，天合光能還率先打造了零碳體系，啟動至尊N型組件的EPD及碳足跡認證工作。依托210+N先進生態(tài)，將攜手合作伙伴打造融合發(fā)展、開放創(chuàng)新、共創(chuàng)共贏的生態(tài)圈。

雄心背后，也有戰(zhàn)略蓄力。2022年，天合光能研發(fā)投入46.21億元，同比增長80.85%。其中研發(fā)費12.21億元，同比增長32.01%。

顯然，天合光能再次站在風口C位，醞釀著價值向上。單從此看，此輪減持風波，也只是一次小波瀾。

不過，風起浮萍之末。及時認清、反思市場情緒背后的種種內(nèi)外隱憂點，亦是定風波的關鍵所在。畢竟小波瀾堆積多了，就成了大風浪。

面對股價下挫，天合光能、高紀凡沒有坐以待斃。5月29日晚，企業(yè)發(fā)布回購方案，回購資金總額不低于3億元，不超6億元；回購價不超過65元/股。

真金白銀投入，護盤之心肉眼可見?？蓮暮罄m(xù)股價看，效果并不明顯。市場在觀望什么？

撥開浮云迷霧，減持只是一塊試金石，保持危機敬畏、查漏補缺，長期基本面決定長期價值。

本文為銠財原創(chuàng)

原文標題:天合光能股價連跌僅是股東減持惹得禍？