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新冠疫情和俄烏沖突引發(fā)的一系列連鎖效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)。

(資料圖)

一邊是產(chǎn)業(yè)端，前期全球各產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈?zhǔn)茏瑁B加疫情后各國為刺激經(jīng)濟(jì)，寬松貨幣政策有引發(fā)通脹，進(jìn)而導(dǎo)致大宗商品價(jià)格及能源價(jià)格上漲；中期由于上游能源、原材料高企使得中下游企業(yè)成本壓力陡增……另一邊是不斷的能源博弈，“北溪”天然氣管道離奇被炸、opec+持續(xù)大幅減產(chǎn)、美國持續(xù)釋放石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備……

然而，就目前看首當(dāng)其沖的就是歐洲。歐洲能源正面臨前所未有的供給壓力，化石能源短期承壓。當(dāng)下，雖然新能源“遠(yuǎn)水不解近渴”，但為了穩(wěn)定能源供給，還是加速了對新能源的需求，尤其是歐洲相對成熟的光伏產(chǎn)業(yè)。

根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，今年二季度，歐洲的光伏制造設(shè)備訂單需求暴漲，銷售額相比疫情初期翻兩倍。二季度歐洲制造商的光伏系統(tǒng)銷量一季度增長了62%，歐洲訂單量也首次超過亞洲國家，歐洲銷量飆升了4倍，2022年上半年收到的歐洲訂單已超過2021年歐洲全年訂單的總價(jià)值。

明顯可見，歐洲中短期能源緊缺壓力一定程度上放大了對光伏的需求。

頭重腳輕“亂象”

原本歐洲光伏需求爆發(fā)對于國內(nèi)光伏設(shè)備龍頭是絕對的利好，而且光伏板塊從今年7月跟隨大盤再次觸頂回調(diào)后估值又有所回歸，整體市場預(yù)期較強(qiáng)，最近雖然有幾次搶反彈，但終究沒有抵得過空頭情緒。

究竟為何？拋開市場流動(dòng)性收緊及強(qiáng)勢美元等因素，從國內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀來看，明顯存在“頭重腳輕”的現(xiàn)象，即硅料價(jià)格高企，擠壓中下游利潤空間，因此亟待“降溫”。不久前，工信部、市場監(jiān)管總局、國家能源局聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)光伏產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈協(xié)同發(fā)展的通知》，并集體約談了部分多晶硅骨干企業(yè)及行業(yè)機(jī)構(gòu)，約談企業(yè)核心就是討論如何控制硅料價(jià)格。

上游硅料“頭重”的有多離譜呢？

根據(jù)券商測算，當(dāng)前光伏產(chǎn)業(yè)上游的硅料環(huán)節(jié)的盈利占據(jù)全產(chǎn)業(yè)鏈的8成以上！

以M10尺寸為例，硅料環(huán)節(jié)的毛利率可以達(dá)到83.9%，而下游硅片、電池片、組件毛利率分別僅為4.2%、7.8%、-1.5%。要知道為了緩解全球能源緊缺，在國家在確立“雙碳”目標(biāo)后，硅料價(jià)格上漲的情況已經(jīng)維持了近兩年。

2020年年底，多晶硅致密料的價(jià)格還在80元/千克左右，不到兩年時(shí)間漲幅已超三倍，目前多晶硅致密料的價(jià)格已經(jīng)突破300元/千克，創(chuàng)歷史新高。

產(chǎn)業(yè)鏈的利潤幾乎都被上游硅料吸走。

然而矛盾就在于，我國電力屬國有，國內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)鏈的下游終端的電站開發(fā)商主導(dǎo)權(quán)和話語權(quán)更強(qiáng)。在相對市場化的上游硅料漲價(jià)帶動(dòng)下，今年組件價(jià)格一度超過2元/W，事實(shí)上，這個(gè)價(jià)格已經(jīng)大幅擠壓了國內(nèi)下游集中式電站利潤空間；若組件價(jià)格維持2元/W高位甚至更高，下游電站開發(fā)商維保盈利，對光伏組件的需求量將明顯降低，從而倒逼上游降價(jià)。

但價(jià)格遲遲未見回落的沖突點(diǎn)就在于，除了海外尤其歐洲對光伏組件的需求激增，還有國內(nèi)政策刺激了分布式光伏的需求增長。

悲歡不相通的光伏產(chǎn)業(yè)鏈

事實(shí)上，雖然光伏板塊景氣度不減，但產(chǎn)業(yè)鏈各版塊企業(yè)的悲喜并不相通。

“做夢都在數(shù)錢”的原材料硅料：硅料價(jià)格新高，產(chǎn)銷兩旺，2021年，這一處于光伏產(chǎn)業(yè)鏈上游的環(huán)節(jié)成為名副其實(shí)的“印鈔機(jī)”。根據(jù)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)硅業(yè)分會(huì)（下稱硅業(yè)分會(huì)）的報(bào)價(jià)，2021年，國內(nèi)單晶復(fù)投料和致密料分別上漲165.41%、171.29%，盈利能力完全不輸煤炭，當(dāng)然國內(nèi)硅料“四天王”通威股份（600438.SH）、協(xié)鑫科技（03800.HK）、大全能源（688303.SH）、新特能源（01799.HK）更是賺得盆滿缽滿。

2022年上半年，通威股份營收就超過600億，略少于2021年全年?duì)I收，歸母凈利潤更是高達(dá)122億，超過前兩年的歸母凈利潤總和；大全能源今年上半年的凈利率可以達(dá)到恐怖的58%，這個(gè)盈利能力是很多企業(yè)毛利率都無法企及的高度。四家上市公司營收合計(jì)超過1000億，歸母凈利潤合計(jì)達(dá)到342.49億，平均凈利潤率可以達(dá)到34%。

“爾虞我詐”的上游硅片：2021年，硅片產(chǎn)能迎來突進(jìn)式擴(kuò)張，年內(nèi)產(chǎn)量達(dá)227GW，同比2020年增長40.99%。盡管原料硅片價(jià)格飆升，但同樣處在上游的硅片廠商仍然具有較強(qiáng)的定價(jià)權(quán)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年年初單晶硅片G1（158.75mm）、M6（166mm）、M10（182mm）和G12（210mm）的報(bào)價(jià)分別在3.12元、3.22元、3.9元和5.48元，而2022年內(nèi)最高均價(jià)漲至5.67元、5.75元、6.87元和9.1元，分別累計(jì)漲幅達(dá)到了45%、44%、43.2%和39.8%。

硅片老玩家隆基綠能（601012.SH）和TCL中環(huán)（002129.SZ），業(yè)績相對穩(wěn)健，隆基上半年?duì)I收和歸母凈利增速都有所放緩，相比之下中環(huán)增速依舊高漲，業(yè)績增長可以達(dá)到80%左右，而隆基一體化的戰(zhàn)略在產(chǎn)業(yè)分配不平均的情況下，可以穩(wěn)定住公司的盈利能力，面對整體硅料漲價(jià)和宏觀通脹影響，隆基的凈利率可以穩(wěn)定在12%。

硅片板塊波詭云譎，新晉玩家能在寡頭口中分一杯羹實(shí)屬不易，京運(yùn)通（601908.SH）2022年上半年業(yè)績放量，33.72億的營收超去年全年硅片收入。但隨著產(chǎn)能瘋狂擴(kuò)大，政策和行業(yè)紅利終將消失，最終回到拼成本，直到產(chǎn)能過剩，供大于求，價(jià)格下跌后導(dǎo)致部分產(chǎn)能開始淘汰，僅剩少數(shù)公司賺取基本利潤。

“掙扎”的中游電池：A股以光伏電池為主業(yè)的公司不多見。大多企業(yè)都在以“一體化”為戰(zhàn)略。愛旭股份（600732.SH）算是光伏電池頭部企業(yè)，按照目前的業(yè)務(wù)占比，2022年上半年公司電池業(yè)務(wù)營業(yè)收入159.85億元，超過去年全年，2021年歸母凈利增速超過500%。但問題是盈利狀況確實(shí)不好，雖然這兩年愛旭股份的電池業(yè)務(wù)營收很出色，但去年毛利率僅有5%，凈利率更是虧損，今年上半年有所好轉(zhuǎn)，但毛利率仍然不足10%，凈利率剛過3%。核心原因還是上游議價(jià)能力強(qiáng)，而終端電廠更強(qiáng)勢，因此只好擠壓中游的電池廠商。

但可以確定的是，光伏電池不會(huì)更差了，中短期隨著技術(shù)革新（N型）細(xì)分領(lǐng)域帶來一波大洗牌，歷史經(jīng)驗(yàn)證明，光伏行業(yè)的“鴨先知”通常是可以在長期技術(shù)迭代和短期產(chǎn)能擴(kuò)張中平衡的。

“頭部效應(yīng)”明顯的下游組件：組件最大的特點(diǎn)，首先就是集中度向頭部集中速度加快，其次就是終端對價(jià)格敏感且議價(jià)能力強(qiáng)。2019年我國光伏組件CR5市占率達(dá)38%，2020年達(dá)43%，2021年一躍至63%，預(yù)計(jì)今年能接近70%。集中度高意味著小組件和新進(jìn)組件廠商很難獲利。而且終端發(fā)電端對成本控制極強(qiáng)，因此上游材料成本傳遞到組件環(huán)境基本就結(jié)束了，這也使得細(xì)分板塊的盈利狀況是全產(chǎn)業(yè)鏈最差的一環(huán)，甚至龍頭也不好過。

隆基綠能2021年太陽能電池及組件業(yè)務(wù)毛利持續(xù)下滑，僅17.06%，2019年和2020年該值分別為25.18%和20.53%，利潤增速也因此顯著放緩；天合光能（688599.SH）獲得了細(xì)分市場的優(yōu)勢，雖然其整體凈利潤增速較好，但組件業(yè)務(wù)毛利率僅12.43%，同比減少了2.47%。

如此循環(huán)，更將加速頭部集中度，而光伏組件出海將是改善盈利能力的重要方式，尤其歐洲市場或?qū)⒊蔀槎唐谙乱粋€(gè)必爭之地。

目前看，短期硅料依然高位運(yùn)行，大概率擠壓整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈的阿爾法收益，直到某一細(xì)分領(lǐng)域造成產(chǎn)能失衡，但市場終究還是有無形的手會(huì)進(jìn)行調(diào)節(jié)，市場均衡一旦打破，難免進(jìn)入衰退，而下個(gè)周期的開始，正是技術(shù)的迭代。