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晶澳太陽能首次躋身AAA評級。晶澳太陽能與隆基樂葉、天合光能一道，獲得了這一獨家可融資性評級。

在進行供應商盡職調(diào)查時，這一評級系統(tǒng)被廣泛視為當下最準確、最詳盡的光伏組件買家評級系統(tǒng)之一。

本文討論了令晶澳太陽能達到AAA評級準入標準的因素——制造健康和財務健康。

(資料圖)

本文還首次披露了目前排名前六十的光伏組件供應商的相對位置和排名，這些供應商生產(chǎn)了逾98%的全球光伏組件。以下是組件可融資性金字塔的層次結(jié)構(gòu)（頭部的AAA級-底部的C級）。該金字塔直接摘自2022年9月發(fā)布的PV ModuleTech可融資性評級報告。

最后，筆者概述了將于2022年11月29日至30日在西班牙馬拉加舉行的PV ModuleTech EMEA大會將討論的一些關(guān)鍵議題。在這一區(qū)域，晶澳太陽能是頭部組件供應商之一。

從中國電池領(lǐng)導者到全球組件巨頭——晶澳技術(shù)故事

近20年前，晶澳在中國嶄露頭角。在中國以外的地區(qū)，當前的晶澳太陽能品牌（以及作為組件生產(chǎn)商的晶澳太陽能）還沒有出現(xiàn)。這家公司被視為中國太陽能制造業(yè)中最早專注于電池生產(chǎn)的、真正的推動力量之一。

事實上，筆者記得在約15年前的一次歐洲PVSEC會議上，在與歐洲研發(fā)專家聊天時，筆者一直提到這家名為" JA Solar "的公司，卻遭遇了困惑的目光。半小時后，他們明白了筆者說的是JingAo！"。

此時，晶澳正在中國打造作為一家可靠的電池生產(chǎn)實體公司的地位：在此之前，這一直是早期的日本和歐洲公司（以及SunPower）的專長。(臺灣的電池制造商當時已經(jīng)加入了這一行列，但無論如何，研發(fā)都不是它們的強項)

晶澳和尚德（“老”尚德）實際上是早期中國太陽能的兩大主要電池制造商。其他當下家喻戶曉的公司（最引人注目的是天合光能、阿特斯和晶科能源）都是從組件裝配公司起步的。隆基樂葉尚未誕生。

在某種程度上，晶澳太陽能成為了一家“品牌”實體公司。雖然增加了組件產(chǎn)能，但在早期，晶澳專注于成為一家OEM供應商，最為人關(guān)注的是向日本品牌公司提供組件。為了適應光伏業(yè)務走向主流地位，夏普、東芝等品牌公司像京瓷和三洋等其他日本光伏先驅(qū)一樣正在進行調(diào)整并在規(guī)劃一個涉及（向中國和東南亞）外包制造和依靠品牌贏得業(yè)務的生存方式。在很短的一段時間里（約2013年），這似乎得到了回報，夏普、東芝成為領(lǐng)軍組件供應商（按數(shù)量計）。然而，光伏的領(lǐng)導地位與內(nèi)部技術(shù)和生產(chǎn)有關(guān)，夏普的計劃很快就會經(jīng)歷財富的迅速下降。

隨后，晶澳太陽能開始主要以自己的名義銷售組件，并且主要是在中國境外。這很可能是晶澳歷史上的一個關(guān)鍵節(jié)點，約出現(xiàn)在2012-2013年。

然后，"有趣"的事情開始了!作為一家頭部太陽能電池實體公司并憑借在美國證券交易所上市的優(yōu)勢，晶澳太陽能向全球行業(yè)展示了什么是新穎的電池架構(gòu)。

當時，晶澳太陽能的季度投資者電話會議幾乎是一種電池技術(shù)的教育。會上討論和爭議的是一系列試驗生產(chǎn)線中的工藝流程：WRACIUM（貫穿式）、PERCIUM、SECIUM（一種硅納米顆粒油墨選擇性發(fā)射極技術(shù)，由位于Sunnyvale的Innovalight公司生產(chǎn)，不久后被杜邦公司收購）。筆者確信，當時還有更多的"IUM"，但為了完成今天這篇文章，筆者不想再去翻閱晶澳太陽能的光伏電池架構(gòu)命名歷史了。

可以肯定的說，晶澳太陽能絕對是專注于電池技術(shù)的，在當時遙遙領(lǐng)先。比日本、德國或臺灣地區(qū)的所有其他電池生產(chǎn)商都更勝一籌，更不用說當時的其他中國公司了。中電光伏公司發(fā)出了一些聲音，而尚德所做的又深入了一步。

當晶澳太陽能在推動"IUM革命"時，尚德正在推動冥王星技術(shù)。冥王星技術(shù)處于電池制造的絕對前沿。使用激光摻雜磷噴霧工藝制備選擇性發(fā)射極太陽能電池是一種新一代技術(shù)，這種技術(shù)受到了土星激光開槽埋入式觸點的啟發(fā)。土星激光開槽埋入式觸點是新南威爾士大學在大規(guī)模生產(chǎn)中應用的首批實時先進電池技術(shù)之一。根據(jù)技術(shù)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，這種技術(shù)由（當時）的BP-Solar公司在馬德里郊外的Tres Cantos開發(fā)，在許多方面都領(lǐng)先業(yè)內(nèi)。當時，筆者對光伏行業(yè)進行了首次工廠拜訪——馬德里Tres Cantos和中國無錫（尚德總部所在地，正在建設冥王星大規(guī)模生產(chǎn)線），那是一個多么令人興奮的時刻。

現(xiàn)在回到晶澳太陽能，這家公司從上游整合了硅錠和硅片產(chǎn)能。2014年，晶澳成為一家真正的技術(shù)驅(qū)動型硅錠-組件全球光伏組件供應商，實力不容小覷。

彼時，有其他中國公司也在從事同樣的、從硅錠到組件的內(nèi)部產(chǎn)能擴張（最知名的有晶科能源、阿特斯和天合光能）。然而，也許是運氣好、也許是對技術(shù)的信任最終勝出，晶澳太陽能在某種程度上走在了游戲前面。筆者已經(jīng)寫了很多關(guān)于從一家電池技術(shù)公司起步、然后在上下游增加產(chǎn)能的重要性的文章。下一個關(guān)鍵決定是在早期押注單晶硅。

全球幾乎所有廠家（所有其他中國生產(chǎn)商，許多仍在生產(chǎn)電池的日本生產(chǎn)商， Q-CELLS和REC Solar等歐洲先驅(qū)公司）都對可同時提供屋頂和地面電站機遇的p型多晶感到滿意：此時，晶澳太陽能正在通過更高的單晶比例推動組件供應。

事實證明，這么做的時機將至關(guān)重要。前面提到的隆隆基開始改變鑄造方式。押注單晶的公司發(fā)現(xiàn)，自己在正確的時間出現(xiàn)在了正確的地點，沒有比晶澳太陽能更正確的了。

世界上的其他公司則回過頭來開始多晶-單晶的轉(zhuǎn)換，然后再研究如何制造PERC電池。PERC實現(xiàn)了雙面性，總之，我們在2022年有了光伏產(chǎn)業(yè)。

盈利推動

從技術(shù)領(lǐng)先的角度來看，晶澳太陽能可能是過去20年里光伏行業(yè)最重要的制造商之一。然而，尚德（最初）、中電光伏、SunPower和三洋也是如此。

當然，不言而喻，經(jīng)營一家擁有良好流動性（現(xiàn)金流）和低水平長期債務的盈利企業(yè)是在光伏行業(yè)保持市場領(lǐng)先地位的必要條件。財務狀況永遠是第一位的，排在技術(shù)領(lǐng)先地位或組件出貨量之前。

2018年，晶澳太陽能在納斯達克上市，就像大多數(shù)希望將自己定位為全球性組織的中國組件供應商一樣。當時，在美國上市的還有上述多家中國公司（天合光能、晶科、阿特斯、尚德、中電光伏）以及其他公司，如昱輝陽光和英利綠能。

這一切都將在2022年底之前改變，在美國上市的中國公司代表僅限于“新”昱輝陽光和“新”阿特斯的項目部：這些公司并不生產(chǎn)或銷售光伏組件，而是將其傳統(tǒng)的制造業(yè)務分拆給中國證券交易所或私人投資方。

大約五年前，人們開始發(fā)現(xiàn)，在美國上市并不能滿足長期愿望，這是因為公司的營業(yè)額和總資產(chǎn)、股價（市值）遠遠不同步，而且籌集現(xiàn)金比在中國交易的中國公司要難得多。

2016年，天合光能是第一個從美國到中國上市的公司。然而，天合光能花了三年半的時間才在上海重新上市。天合光能曾經(jīng)有一段市場份額損失和資本支出減少的時期，這一期間與之相重疊，這并不令人驚訝。

晶澳太陽能于2017年底在美國退市，但用了不到兩年的時間就在中國上市了。這是通過“后門”方式上市實現(xiàn)的：收購一家已在中國上市的公司（一家名為秦皇島天業(yè)通聯(lián)重工科技有限公司的重型起重工程公司）。對晶澳太陽能來說，這一時機堪稱完美。資本支出的飆升（從硅錠到組件的整條價值鏈）或是這種策略的直接結(jié)果。

2017年底（仍是美國上市公司），晶澳太陽能的市盈率（M/B）值（一種表明市場如何看待股票價值的會計比率）極低，這一變量（Altman-Z模型中的估值術(shù)語）幾乎是對公司整體財務健康的最低貢獻因素。下圖顯示了晶澳太陽能2015年-2022年的M/B比率（年終實際和預測）。在美國上市和在中國上市之間的變化是驚人的。

PV ModuleTech可融資性評級分析對晶澳太陽能進行比對

現(xiàn)在讓我們來看看本月（2022年9月）發(fā)布的PV ModuleTech可融資性評級報告（2022年三季度）最新分析。

首先，這里是新的金字塔，展示的是目前行業(yè)中排名前六十的光伏組件供應商。

上述數(shù)字有很多可以展開剖析、分析及討論的方面。讓筆者專注于數(shù)個需要特別注意的問題。

估值指標直接證實了本文此前的討論，以及由于退市/重新上市流程，這個指標如何發(fā)生了巨大變化。

運營效率（基于運營利潤率）也比公司競爭對手有了更大的提升，部分原因是專注于組件的實際內(nèi)部使用（大部分是自產(chǎn)鑄錠、硅片、電池和組件）。

然而，當我們觀察區(qū)域"存在"（相對于同行的市場份額）時，我們看到歐洲的市場份額有了大幅提升。這很重要。多年來，來自中國（其次是韓國）的組件供應商一直被美國市場所吸引，認為美國市場是擁有強大海外出貨量的最終"榮譽勛章"。然而，快進到2022年，美國大約只占全球組件供應的10%（而且充滿了行政官僚主義）。因此，我們必須正確看待問題。迄今為止，歐洲是當下海外實力的一個更重要的試金石，專注于這個市場的組件供應商絕對是目前需要關(guān)注的供應商。

與此相反的是印度，相對于其同行來說，在這里，晶澳太陽能在過去四年里是凈負值。然而，印度的市場份額是一把雙刃劍：對卸載產(chǎn)品有利，對賺取利潤不利。因此，在理想情況下，如果你現(xiàn)在是一家全球性企業(yè)，可以根據(jù)自己的需要選擇終端市場，那么盡量減少對印度的出貨量實際上是一件好事。

上圖底部是整體制造和財務得分的比較，這些都是金字塔中最終可融資性能力得分的因素。這表明，制造和總體可融資性有所上升，（結(jié)合今天的財務狀況）這最終是晶澳太陽能從過去的AA-評級到今天的AAA-評級的最后一擊。

但在組件供應商詢價大環(huán)境下，可追溯性和ESG（環(huán)境、社會和公司治理）的情況又如何？

以上是對光伏組件供應商進行排名的關(guān)鍵，但目前還有一個正在全球范圍內(nèi)形成的問題：組件供應商可追溯性和ESG/可持續(xù)發(fā)展的開放性。筆者使用了開放性一詞，因為這也許是概括了目前組件采購部門最大擔憂的術(shù)語。

清晰可見的是，當前和未來會出現(xiàn)龐大的組件BOM采購。在筆者每周與全球組件買家的討論中，這個單一的話題占了其中絕大部分內(nèi)容。在過去18個月中，美國投資方/開發(fā)商的關(guān)注度很高，但現(xiàn)在，歐洲買家和“負責任的”企業(yè)也提出了同樣的關(guān)注，他們知道他們的全球開發(fā)計劃必須對他們的公司所有者和股東負責。

多年來，光伏行業(yè)樂于從任何地方購買產(chǎn)品，包括當這一行業(yè)處于發(fā)展初期時的中國、近期進入美國的東南亞地區(qū)國家（尤其是馬來西亞、越南和泰國）；沒有跟蹤組件采購的迫切需求，以及跟蹤組件產(chǎn)品（電池、硅片、硅錠、多晶硅，以及幾乎回到了沙子）有多少是由組件銷售商制造的，或者它們實際上來自何處的需求。

2022年，企業(yè)界不得不良心發(fā)現(xiàn)。如今，機構(gòu)投資正在為這個行業(yè)提供資金。在美國/中國進口要求（現(xiàn)在歐盟國家也在一定程度上進行了推動）的推動下，我們面臨著一個全新的問題；這完全改變了組件供應商詢價和大批量組件合同買方的盡職調(diào)查流程所依據(jù)的條款。

目前，這一行業(yè)現(xiàn)在處于一種混亂狀態(tài)。每周，筆者都會與那些急于尋求這一問題解決方案的開發(fā)商和投資方進行十幾次交談。

就個人而言，這一切都回到了誰在哪里生產(chǎn)什么的問題，不只是多晶硅（或在價值鏈的更后端），而是哪些組件供應商由于擁有內(nèi)部產(chǎn)能，以及這些產(chǎn)能在全球的位置而"控制"了多晶硅、硅錠、硅片、電池和組件產(chǎn)能。例如，如果一家公司只是將第三方電池組裝成組件，那么人們必須真正了解這家公司（特別是如果它們每年的產(chǎn)能只有數(shù)百兆瓦）是否能夠控制多晶硅制造地。

多年來，筆者認為從“質(zhì)量”的角度來看，這一問題非常重要。現(xiàn)在，它正以可追溯的方式表現(xiàn)出來。在對這一點的理解上，今天的光伏行業(yè)存在著一個巨大漏洞。

由于本文主要是關(guān)于晶澳太陽能升至AAA評級的情況，讓我們以晶澳太陽能為例。事實上，晶澳太陽能是當今全球僅有的兩三家大型組件供應商之一，其制造策略在一定程度上安撫了組件買家。

這里的故事有點復雜。十多年前，當市場出現(xiàn)嚴重的供應不足時，晶澳太陽能是眾多致力于長期供應多晶硅的公司之一，當時，市場上存在嚴重的供應過剩問題。光伏行業(yè)對多晶硅的需求超過了半導體行業(yè)。發(fā)號施令的兩家大型多晶硅供應商是瓦克和Hemlock。這些原材料供應商中的每一家都鎖定了長期合同。

當中國行業(yè)（主要以保利協(xié)鑫為首）在中國建設了大量多晶硅產(chǎn)能時，多晶硅價格下跌了約一個數(shù)量級，降至約30美元/kg。那些被此前定價合同鎖定的公司處于絕望的境地。一些公司援引不可抗力向法院提起訴訟。一些公司以取消合同的一次性付款方式解決問題。其他公司則保留了原來的訂單承諾量，但采用了不同的定價條款。

晶澳太陽能選擇了某種程度上的和解方式（與Hemlock），這“迫使”晶澳太陽能做出將硅錠/硅片產(chǎn)能設在越南的決定，從而證明由Hemlock供應多晶硅是合理的（即避免中國對美國產(chǎn)多晶硅征收關(guān)稅）。雖然當時這并不是決策的因素，但現(xiàn)在看來，這多少是充滿了智慧而且富有前瞻性的。

在某種程度上，對于擁有非中國硅錠/硅片產(chǎn)能和內(nèi)部電池/組件（默認為BOM認證）產(chǎn)能的全球組件供應商來說，這些供應商的多晶硅來自瓦克、Hemlock或OCI（位于馬來西亞的前Tokuyama工廠）之一，在某種程度上，它們是可追溯性/ESG的先驅(qū)。

如今，三大主要組件供應商都屬于這個精英集團——First Solar（憑借在美國的差異化技術(shù)方案），晶澳太陽能（如上所述）和晶科能源。接下來，我們將討論一個全球多元化組件供應商的新排名方法，這些供應商最有能力應對供應鏈審查的新環(huán)境，這是整個光伏行業(yè)下游供應商盡職調(diào)查的核心。

目前，這是個具有一定區(qū)域性的問題。從美國開始，這個問題現(xiàn)在影響到了歐盟的購買決策，而且很快就會影響到全球行業(yè)。在這些領(lǐng)域中，組件買家認識到了內(nèi)部審計和高級管理層審查的重要性。

現(xiàn)在，筆者將進入本文的最后部分，以及PV ModuleTech大會在將這些問題置于中心位置方面所發(fā)揮的作用。

PV ModuleTech將移至西班牙馬拉加，以解決歐洲、中東和非洲的組件供應問題

在疫情之前，PV ModuleTech大會每年在馬來西亞舉行，這是全球組件采購社區(qū)的一個中立場所。當我們今年恢復舉辦現(xiàn)場活動時，無論是從規(guī)模還是從區(qū)域組件選擇盡職調(diào)查的角度來看，光伏行業(yè)都與2019年大不相同。

我們認為，更有針對性的區(qū)域活動更適合PV ModuleTech大會。2022年6月，我們在加州Napa舉辦了大會的美國部分，這使會議主題與美國開發(fā)商和投資方更重視的問題相一致，特別是美國以外的東南亞和歐洲產(chǎn)組件的采購。

許多美國特有的組件采購主題現(xiàn)在正影響著歐洲的組件買家，無論是對于在歐洲（和中東）完工的項目，還是由歐洲總部購買并用在全球各地的項目。

這就是即將于2022年11月29-30日在西班牙馬拉加舉行的PV ModuleTech EMEA大會的核心內(nèi)容。大會議程、主題、演講者和與會者將圍繞著歐洲（和中東）的組件買家如何了解供應商，他們在未來幾年可購買到的產(chǎn)品，提供的組件性能和技術(shù)以及如何了解組件制造地和可追溯性問題展開，這是最重要的。

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